A sucessão de crises cambiais que tem tido lugar desde a crise mexicana de 1994 reavivou o interesse na imposição de controles de capital como meio de proteção de economias nacionais das turbulências internacionais. Controles de movimentos de capitais foram utilizados amplamente durante as primeiras décadas do após Segunda Guerra, mas começaram a ser lentamente desmantelados a partir do final dos anos 70. Primeiramente entre os países mais desenvolvidos, e especialmente entre os membros da OCDE, e depois também entre países em desenvolvimento, os controles de capitais foram julgados ineficientes ou danosos aos países que os mantivesse. Estes países foram incentivados a liberalizar os movimentos de entrada e saída de capitais, deixando “ao mercado” a tarefa de controlar a intensidade destes movimentos.

A liberalização dos movimentos de capitais incentivou, por sua vez, a integração financeira, ou, como passou a ser referida, a globalização financeira, isto é, a constituição de espaços econômicos integrados do ponto de vista financeiro. A expectativa otimista dos defensores da globalização financeira é a de que dela resultaria uma melhor alocação de capitais, que sairiam dos países desenvolvidos, onde são abundantes a ponto de se tornarem excessivos, para os países subdesenvolvidos onde encontrariam maiores oportunidades de lucro. Os países subdesenvolvidos teriam seu crescimento e modernização acelerados pelo aumento dos investimentos que se tornaria possível pela importação de capitais. Os países desenvolvidos, por sua vez, nada perderiam pois ganhariam mais lucros à medida em que seus investimentos nos países subdesenvolvidos fossem mais rentáveis que aqueles que poderiam fazer em suas próprias economias. No limite, da integração financeira deveria resultar uma tendência à convergência entre as condições de vida encontradas nos dois grupos de países.

Por esta visão, a liberalização do movimento de capitais não deveria ser discriminatória. Apesar de que a descrição acima devesse se aplicar exclusivamente aos investimentos em novas empresas produtivas nos países subdesenvolvidos, e não a qualquer tipo de aplicação financeira internacional, para muitos a imposição de medidas discriminatórias tendentes a selecionar apenas os investimentos estrangeiros produtivos poderia se mostrar contraproducente. Para os investidores estrangeiros, a adoção de medidas contra capitais de curto prazo, por exemplo, poderia sinalizar a disposição de se adotar em algum momento medidas também contra o investimento de risco. Investimentos externos em carteiras de títulos ou em arbitragem de juros(1), por exemplo, não são produtivos mas também não são ilegítimos. A disposição de dificultar estes últimos poderia mostrar má-vontade contra recursos estrangeiros que acabasse sendo estendida aos investimentos diretos. Por outro lado, nem toda a aplicação financeira de curto prazo é necessariamente especulativa. Por exemplo, operações de exportação e importação podem se beneficiar de créditos de curto prazo, e nem sempre é simples distinguir um tipo de capital de outro. O argumento se completa quando se propõe que, de qualquer forma, capitais especulativos não obtém ganhos porque criam problemas, mas porque se aproveitam de problemas e distorções, como aqueles criados por políticas econômicas inconsistentes. Em certo sentido, seria até bom para um país estar sujeito a ataques especulativos porque isto serviria para incentivá-lo a manter-se “na linha”.
Esta posição, crescentemente popular a partir dos anos 80, quando mesmo países avançados que mantiveram controles de capital por mais tempo, como França e Itália, começaram a desmontá-los, se opunha frontalmente à visão dominante até os anos 1960. Nesse período, predominava inclusive, entre os países desenvolvidos, a posição de que o comércio de bens e serviços deveria ser liberalizado, a um ritmo apropriado a cada país, mas reconhecia-se que a liberalização do movimento de capitais, especialmente os de prazo mais curto, não serviria a qualquer propósito construtivo, perturbaria a operação normal das economias nacionais, reduzindo o alcance de suas políticas econômicas e deveria, por isso mesmo, ser limitada pela adoção de controles específicos. Como é sabido, esta era a visão adotada tanto pelos Estados Unidos quanto pela Inglaterra ao final da guerra e tornou-se elemento explícito do acordo de Bretton Woods, concretizando-se no artigo 6 dos Articles of Agreement do Fundo Monetário Internacional.

A mudança da visão favorável aos controles de capital para a posição oposta não foi resultado de uma avaliação isolada das virtudes destes instrumentos. Na verdade, ela foi uma parte importante, mas apenas uma parte de uma mudança muito maior, de natureza político-ideológica, na visão do papel do Estado e dos mercados numa economia capitalista moderna. A visão dominante nas décadas imediatamente posteriores à guerra era a proposta de Keynes, de que economias capitalistas são intrinsecamente sujeitas a episódios recorrentes de crises e desemprego, exigindo, para sua própria defesa, a intervenção mais ou menos permanente do Estado na regulação do modo como operam seus mercados. Após os anos 70, e particularmente os anos 80, depois de Thatcher e Reagan, esta avaliação foi transformada radicalmente em outra em que o Estado é visto como nada mais do que um amontoado de indivíduos perseguindo benefícios individuais, valendo-se para isso do poder que controlam ao dominar o aparato de Estado. Assim, o Estado não apenas não é necessário para evitar crises, como, na verdade, ele estaria na origem das crises. Mercados seriam inerentemente estáveis, não fosse a intervenção estabanada do Estado.

É na passagem de uma visão para outra, com a conseqüente reavaliação do anseio pela regulação estatal da operação de mercados em geral, que a idéia de controles cai em desgraça. Se é a intervenção do Estado que gera crises, é preciso liberar os mercados de seu jugo, para que estes funcionem melhor e satisfaçam as demandas da população. Como se vê no trecho que se segue, escrito por um economista do Departamento do Tesouro americano e ex-diretor de pesquisas da OCDE, é neste contexto que se deve ver a liberalização da circulação de capitais:

“A questão de saber se controles de capital são uma ferramenta útil na condução da política macroeconômica é respondida rapidamente por dois grupos de pessoas. O primeiro é tipificado pelo pessoal de Bretton Woods: descrentes da capacidade de auto-ajuste da economia real, compromissados com taxas de câmbio estáveis, temerosos do potencial desequilibrador dos fluxos de capital, e confiantes na capacidade de funcionários de reconhecer o que é necessário para otimizar o desempenho econômico e de agir apropriadamente. Para este grupo, controles de capital são uma ferramenta valiosa de administração macroeconômica. O segundo grupo é tipificado pelos monetaristas dos anos 70, confiantes na capacidade auto-ajustadora da economia real, advogados de taxas de câmbio flutuantes, crentes no potencial equilibrador dos fluxos de capital, preocupados com que o mercado seja livre para jogar seu papel alocador eficientemente e desconfiados da capacidade de funcionários em otimizar o desempenho econômico e de sua motivação em fazer isso. Para este grupo, controles de capital não são apenas desnecessários para atingir um desempenho econômico ótimo, mas seu uso é positivamente danoso.” (Shafer, 1995, pp. 148/9)
Na verdade, mesmo os economistas mais moderados em sua crença na eficiência espontânea dos mercados em promover o bem estar da população têm se mostrado reticentes em estender esta crença ao movimento de capitais. Um dos maiores defensores do livre comércio há muitos anos, Jagdish Bhagwati, recentemente escreveu na revista Foreign Affairs que a livre circulação de capitais leva a aumentos de taxas de juros quando há crises, quebradeiras de empresas e desnacionalização de ativos. Como lembra Bhagwati, por outro lado, a questão não é apenas de natureza político-ideológica, envolvendo, ao contrário, interesses bem definidos: “As instituições financeiras de Wall Street têm um interesse óbvio na livre circulação dos capitais, pois isso só ampliaria o campo em que ganham dinheiro. Não surpreende, portanto, que Wall Street tenha lançado seus poderosos tentáculos nas águas turbulentas dos lobbies políticos em Washington, a fim de defender tais interesses.” (Bhagwati, 1998, p. 25)

As referências críticas se acumulam, grande parte delas apontando para o fato de que não há qualquer evidência de que a liberalização dos movimentos de capitais tenha trazido qualquer benefício a qualquer país. Ao contrário, estudo freqüentemente citado de Dani Rodrik, valendo-se da classificação de controles de capital usada pelo próprio FMI, mostrou que “os dados não oferecem qualquer evidência de que países sem controles de capitais tenham crescido mais rapidamente, investido mais ou experimentado inflação mais baixa.” (Rodrik, 1998, p. 61) Frente a isto, mesmo Stanley Fischer, vice-diretor e principal economista do FMI, teve de reconhecer, em texto publicado há poucos meses, que se há algo que a evidência sugere, é o sucesso de países como a China e a India em evitar o contágio da crise asiática por causa dos controles que adotam (Fischer, 1999, fn. 34). Se não há provas de que a liberalização dos fluxos de capitais contribuam qualquer coisa para a prosperidade das nações, há ampla evidência de que a “liberalização financeira tornou as crises mais prováveis.” (Stiglitz, 1998, p. 11)(2)

Controles de Capitais: Objetivos

Controles de capitais podem servir a vários propósitos. Por um lado, eles servem para isolar em algum grau uma dada economia do contexto internacional circundante, permitindo-lhe adotar políticas econômicas que não seriam possíveis em um ambiente mais aberto. Exemplo desta autonomia oferecida por controles de capitais são as políticas industriais baseadas em crédito barato para investimento doméstico. Em uma economia com livres fluxos de capitais, a manutenção de taxas de juros inferiores às vigentes nos mercados internacionais levariam a uma fuga de capitais financeiros para as áreas onde encontrassem retornos maiores, obrigando os formuladores de política a elevar as taxas domésticas de juros até o nível internacional. Igualmente, políticas fiscais que tentassem coletar impostos de grupos de mais alta renda em proporção superior ao imposto em outros países ou sobre operações que em outras economias não estivessem sujeitas a taxação também seriam neutralizadas pela fuga de capitais. Controles de capitais, nestas condições, serviriam para viabilizar decisões políticas deste tipo.
Uma segunda razão para a imposição de controles de capitais é a redução da vulnerabilidade externa. Em tempos normais, pode-se desejar controlar a entrada de capitais estrangeiros em excesso no país, para evitar a sobrevalorização da moeda nacional ou o acúmulo de pressões inflacionárias na economia doméstica (resultantes do aumento da oferta de moeda interna equivalente à entrada de capitais). Em tempos de crise, controles de capitais podem evitar a saída de capitais de residentes, isto é, a fuga de capitais no sentido estrito, ou, mesmo, criar obstáculos para a saída total ou parcial de capitais estrangeiros internados anteriormente. Neste caso, controles de capitais podem evitar a emergência de situações de pânico, ou pressões sobre a taxa de câmbio que levem a situações explosivas.

Finalmente, controles de câmbio podem servir para selecionar os fluxos de capital que se deseje absorver, barrando a entrada dos tipos de aplicação que sejam consideradas danosas ou desnecessárias. Controles podem ser desenhados para favorecer, por exemplo, investimentos estrangeiros diretos, penalizando, porém, aplicações financeiras de mais curto prazo, como investimentos de portfolio ou operações de arbitragem de taxas de juros.

Controles impostos para propósitos de autonomização da política econômica doméstica eram o tipo previsto no acordo de Bretton Woods. Os controles então previstos serviriam para permitir a cada economia adotar a política monetária que fosse mais adequada aos propósitos de cada nação, isolando as taxas de juros domésticas das internacionais. Esta classe de controles foi utilizada por praticamente todos os países desenvolvidos que adotaram alguma forma de planejamento ou de política industrial ativa, como os países da Europa ocidental e de vários países asiáticos, inclusive o Japão. Também países subdesenvolvidos, como, por exemplo, o Brasil, adotaram controles deste tipo para viabilizar a adoção de políticas favoráveis ao crescimento econômico. Um exemplo de controles adotados para amenizar a saída de capitais durante uma crise já em andamento foi realizado recentemente pela Malásia. Este país impôs restrições ao repatriamento de aplicações estrangeiras feitas na Malásia e sobre operações denominadas na moeda malaia feitas no exterior, particularmente em Singapura. Finalmente, exemplo de controles de capitais impostos principalmente como forma de seleção dos canais de internação de recursos financeiros, é dado pelo Chile. Nesse país os controles servem menos como barreira à entrada de capitais estrangeiros que como mecanismo de penalização de capitais de curta duração.

Tipos de Controles de Capitais

Há vários tipos de controles de capitais, classificáveis por diversos critérios. A distinção mais importante é entre controles de capitais e controles de câmbio. Controles de capitais no sentido estrito são aqueles instrumentos definidos em termos da natureza da transação externa. Neste caso, operações de importação e exportação de bens e serviços não sofrem qualquer restrição, limitando-se as autoridades a controlar operações declaradas na conta de capitais, como investimentos, aplicações e empréstimos estrangeiros. A vantagem deste tipo de controle é a sua concordância com a linguagem dos Articles of Agreement do FMI, segundo os quais os países membros aceitam a conversibilidade da conta corrente. A desvantagem desta abordagem é permitir que operações financeiras sejam feitas sob o disfarce de operações de exportação e importação, através, por exemplo, de preços de transferência, sub ou superfaturamento, que não são acompanhadas pelas autoridades.
Controles de câmbio, neste sentido, podem ser mais eficazes porque permitem o acompanhamento (ainda que não o controle propriamente dito) de todas as operações que envolverem moeda estrangeira. Neste caso, todas as operações são submetidas ao acompanhamento da autoridade competente, que tem o papel de separar as operações comerciais “legítimas” daquelas que se enquadram na categoria de operações financeiras. A desvantagem desta abordagem é o maior peso da estrutura de acompanhamento e controle necessária para a implementação deste tipo de instrumento.

Dentre os controles de capital, no sentido amplo, outra distinção importante é entre controles compreensivos e controles seletivos. Se se julga que certos fluxos de capital são desejáveis, mas outros não, pode ser aconselhável em princípio a criação de barreiras aos últimos, mas não aos primeiros, poupando a estes os custos de adequação aos modos de monitoração dos controles. Controles seletivos, contudo, apresentam atualmente uma dificuldade quase fatal: mercados de derivativos, especialmente os de swaps, permitem reconstruir praticamente qualquer tipo de aplicação financeira em qualquer outra, mudando-lhes as características formais de modo a adaptar a natureza dos fluxos de capitais às exigências das autoridades. Assim, controles compreensivos, isto é, os que cubram todas as operações financeiras, têm, em princípio, maior chance de sucesso que os seletivos.

Finalmente, deve-se distinguir entre controles sobre a entrada de capitais internacionais e controles sobre a saída de capitais. A imposição de controles sobre saída de capitais de residentes enfrenta menor resistência internacional que as restrições sobre a saída de capitais estrangeiros, encarada como uma violação de contratos. Para estes últimos, a linha de menor resistência são os controles sobre a entrada.

Controles sobre câmbio são utilizados na China e Índia, atualmente, e foram também utilizados amplamente por outros países, inclusive o Brasil, em passado recente. Sua vantagem, como visto, é a cobertura dos mecanismos de monitoramento, que aumentam a probabilidade de detecção de movimentos indesejados. A cobertura ampla de operações, em oposição a controles seletivos, funcionou muito bem no caso chileno, onde controles muito engenhosos conseguiram operar no sentido de selecionar os tipos de capitais aceitos pelo país. Essencialmente, o sistema chileno consiste em exigir que proporção definida de qualquer internação de capitais seja mantida como depósito não-remunerado no banco central por um período de um ano. Isto funciona como um imposto sobre a entrada de recursos estrangeiros que favorece as aplicações de prazo mais longo, para as quais a retenção de recursos por um ano possa ser compensada pelos retornos esperados. Para aplicações mais curtas, o custo de imobilização de capitais pode se tornar inaceitável. Por outro lado, a imposição do depósito se dá de modo uniforme sobre qualquer tipo de aplicação financeira, invalidando a possibilidade de escape aos controles por mercados de derivativos. Em um trabalho publicado em 1998, destinado a mostrar como derivativos permitem reestruturar aplicações e evitar controles, um ex-economista do FMI observou que “fontes do mercado” admitiam “sérios, mas mal-sucedidos, esforços de pesquisa em engenharia financeira para quebrar diretamente o imposto chileno sobre importações de capital sob a forma de um depósito requerido não-remunerado.” (Garber, 1998, p. 20) Os resultados deste tipo de controle são reportados como sendo bem sucedidos em manter capitais especulativos fora do Chile.

O Desempenho dos Controles de Capitais
Faz-se normalmente uma demanda aos controles de capitais que não é feita a nenhum outro dispositivo de repressão a uma atividade indesejada pela sociedade. Critica-se que controles não são capazes de eliminar movimentos especulativos de capital. A exigência de erradicação de um determinado comportamento não é feita, por exemplo, ao aparato de repressão a assassinatos, tráfico de drogas, etc. O intuito de controles, semelhantemente, não é eliminar toda e qualquer probabilidade de circulação de capitais especulativos mas, sim, torná-los marginais, confinando-os a volumes que possam ser administráveis e minimizando seus efeitos. Neste sentido, por exemplo, o fato de que os controles impostos pela Malásia, em 1998, não tenham impedido toda e qualquer fuga de capitais é largamente irrelevante, como também o é a eventual existência de um mercado negro de divisas em economias que adotem controles, desde que se tenha sucesso em limitar estas operações. Na verdade, a experiência histórica de imposição de controles é muito melhor sucedida do que se faz normalmente supor.

A experiência tem sido de que controles mais eficazes envolvem o monitoramento de operações com câmbio em geral, que sejam compreensivos em seu alcance, evitando a redenominação artificial de operações com o fim específico de evitar restrições, e que cubram principalmente as entradas de capitais de não-residentes ao mesmo tempo em que monitora e controla as saídas de capitais de residentes. Como visto, não há evidências de que tais controles prejudiquem em qualquer sentido a atividade econômica. Na verdade, não há sequer evidência de que economias com controles recebam menos influxos de capitais externos. Por outro lado, é importante se ter em mente que controles não são, em si, um fim, mas um viabilizador de políticas. Controles podem permitir a adoção de políticas de crédito barato para financiar o investimento, por exemplo, ou permitir a taxação de ganhos financeiros em grau maior que no mercado internacional. Assim, controles servem para viabilizar políticas, não são as próprias políticas. São instrumentos de recuperação de autonomia decisória, para que cada sociedade possa escolher seu caminho, mas sua adoção por si não representa uma escolha de caminho.

Referências

Bhagwati, J., “O Mito do Capital”, Foreign Affairs, suplemento da Gazeta Mercantil, n. 20, maio de 1998.

Demirguç-Kunt, A. e Detragiache, E., “Financial liberalization and financial fragility”, International Monetary Fund Working Paper 98/83, 1998.

Fischer, S., 1999, “On the need for an international lender of last resort”, IMF website, 1999.

Garber, P., “Derivatives in international capital flow”, National Bureau of Economic Research Working Paper 6623, 1998.

Rodrik, D., “Who needs capital-account convertibility?”, em S. Fischer e outros, Should the IMF Pursue Capital Account Convertibility?”, Princeton Essays in International Finance, 207, Maio de 1998.

Shafer, J., “Experience with controls on international capital movements in IECD countries: solution or problem for monetary policy?”, em S. Edwards (ed), Capital controls, exchange rates, and montary policy in the world economy, Cambridge University Press, 1995.

Stiglitz, J., “The East Asian crisis and its implications for India”, The World Bank Website, 1998.
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Notas
1 - Arbritagem de juros: aplicações que se aproveitam de diferenciais locais de juros.
2 - Ironicamente, a evidência mencionada por Stiglitz é fornecida por estudos realizados pelo próprio FMI e pelo Banco Mundial, como Demirguç-Kunt e Detragiache (1988).